CoinDesk分析发现，2026年比特币出现了10个异常大的交易日，这让人们开始质疑，在一个日益机构化的加密市场中，投资者究竟该如何衡量风险。

尽管比特币的年化波动率已降至约46%，低于2018年熊市时的84%，但它在2026年记录了10个“三西格玛”交易日，超过了2018年全年出现的8个。

这种极端波动的频率表明，严重依赖近期波动率的标准风险价值模型，可能低估比特币的尾部风险，并鼓励投资者配置过大的仓位。

宏观经济冲击和拥挤的衍生品交易会放大突然的价格波动，不过更深的流动性、更强的风险管理以及更高的机构参与度，已经帮助市场吸收了这些冲击。

比特币BTC报82,486.39美元，今年出现的异常大幅价格波动次数，已经超过了2018年熊市期间，尽管其整体波动率大幅下降，这对任何依赖标准风险模型的人来说都是一个挑战。

这枚市值最大的加密货币在2026年已经有10天的价格变动至少偏离近期交易模式三个标准差。CoinDesk的分析显示，这一数字高于2018年全年记录的8天；当年比特币下跌了73%。

交易员用“sigma”来衡量这种异常大幅的波动，即资产价格通常偏离正常行为的程度。为量化这些波动，CoinDesk将每一天的价格变动与比特币30天已实现波动率进行比较，后者衡量的是过去一个月里其价格通常每天波动多大。任何一天只要上涨或下跌幅度达到该数值的三倍，就被计为一个“3-sigma”日。

在正常的钟形分布中，大约95%的波动会落在2-sigma范围内，99.7%会落在3-sigma范围内。因此，3-sigma波动被视为罕见，这也是交易员用它来标记异常大幅波动的原因。高频次的3-sigma日说明，即便整体波动率在下降，资产仍容易出现突然冲击。

这些发现表明，比特币这些年确实平静了下来，但它仍会出现幅度异常大的交易日，而且今年这类日子比2018年更多。这意味着，相对于近期波动率，比特币经历了更多异常大幅的波动，尽管这些波动本身已经变小。比特币今年的年化波动率约为46%，而2018年为84%；与此同时，其3-sigma波动平均约为7%，低于八年前的约10%。

Paradigm欧洲、中东和非洲地区负责人N代币发行las Quatravaux表示：“比特币仍然会经历长时间的平静期，随后突然重新定价，这一点没有改变。市场已经成熟，机构、ETF和更深的流动性都更多了，所以平均交易日更平静了。但冲击并没有消失：宏观、杠杆、仓位。”Paradigm是加密衍生品领域领先的机构流动性网络。

即便与其他高波动资产相比，这种反差也很明显。自2024年以来，比特币的波动率大致与英伟达相当，约为47%。但在这段时间里，比特币记录了26个3-sigma日，而英伟达只有8个。标普500指数有16个，黄金有12个。

波动率下降为何会误导风险模型

极端波动的持续存在，对那些使用基于波动率的风险模型来决定应持有多少比特币的投资者构成了挑战。

一个广泛使用的指标是风险价值（VaR），它估算投资组合在糟糕的一天里可能损失多少。一些VaR模型高度依赖近期价格波动，这意味着，若市场长时间交易平静，某项资产看起来就会没那么危险。

因此，比特币30天、90天和180天波动率的下降，可能会鼓励投资者提高敞口。但取决于模型的构建方式，这种表面上的风险下降，未必能充分反映异常大额亏损的可能性。

VaR还会估算一个损失阈值，但不会告诉投资者，超过该阈值后损失可能严重到什么程度。这就是所谓尾部风险——即落在资产正常交易模式之外、罕见但异常巨大的亏损。比特币反复出现的3-sigma波动说明，即便日常波动率下降，投资者仍需要考虑这类极端结果。

Deribit首席执行官Luuk Strijers表示：“标准VaR指标并不能正确评估完整的尾部风险，这也是行业越来越转向Expected Shortfall及类似指标的主要原因，因为这些指标会把尾部风险纳入考量。”Deribit是一家加密期权交易所。

Expected Shortfall关注的是最糟糕交易日里损失会有多严重，而不仅仅是这些日子出现的频率。与单独使用VaR不同，这种方法有助于投资者判断这些极端损失会造成多大伤害。

Strijers说：“如果在投资组合目标中没有考虑尾部风险，那么更平静的比特币确实会鼓励在投资组合中配置更大比例，从而让突然跳涨或跳跌对组合造成更大影响。”

他补充说，这些3-sigma风险可以通过比特币期权对冲。

为何突然波动仍在持续

市场参与者认为，不可预测的宏观冲击和高杠杆的期权仓位，是这些高VaR交易日的双重驱动因素。

Paradigm的Quatravaux表示，今年就是一个很好的例子。

他说：“年初开局缓慢，资金从加密转向科技股，一连串DeFi黑客事件又把人们推向卖波动率和结构化产品以获取收益。然后是特朗普、伊朗战争、美联储，而当所有人都在区间内做空波动率时，一条新闻就足以带来异常大的波动。”

本质上，当交易员押注价格将保持相对稳定时，风险就会累积。这类仓位涉及卖出（做空）期权，也就是卖出对大幅价格波动的保险，以赚取权利金。

这类策略在市场平静时有效。但当宏观消息出现、价格突然剧烈波动时，这些卖方就会站在错误一边，而他们急于回补的动作又会把波动放大成冲击。

Blume表示：“我认为，尽管整体波动率有所缓和，但衍生品市场仓位的大幅增加，仍使得大幅波动能够相对频繁地出现。目前，卖出看涨期权覆盖仓位是一笔非常拥挤的交易。当我们看到价格上行，比如过去一个月那样，就会触发空头挤压，从而放大波动。”

一个更有韧性的市场？

好消息是，市场吸收这些冲击的能力，已经比过去更强。

Quatravaux说：“这一次，我们没有看到或听说有任何交易台遭受重大打击。”

他说：“参与者比几年前成熟得多，风险管理也改善了很多，市场里的机构资金也更多了，所以艰难的一个月就只是艰难的一个月。”

但不要指望这些剧烈波动会消失。

Quatravaux说：“它们会一直存在。十年的数据表明，随着市场成熟，这些日子并没有消失，因为宏观冲击不会消失。”