泡泡玛特的股价正在交易一份尚未正式公布的三季度成绩单。

10月20日，泡泡玛特股价盘中一度下跌5.8%，创2025年4月以来新低，收盘报135.60港元，跌幅为4.6%。算上此前三个交易日的连续下跌，该股已四连跌，四个交易日累计下跌约9.7%。

在公司尚未明确三季度业务更新安排的情况下，机构渠道跟踪数据成为投资者判断业绩的重要依据，销售下滑预期也进一步压低了市场情绪。

高盛10月13日发布的渠道跟踪报告显示，泡泡玛特天猫、抖音合计销售额三季度同比下降30%，其中9月单月下降44%。美国市场同样承压，高盛追踪的信用卡销售数据显示，三季度同比下降58%，9月降幅为50%。

10月20日，晨星亚洲股票分析师Jeff Zhang又援引第三方监测数据称，泡泡玛特三季度销售同比跌幅超过50%。花旗则预计，公司三季度集团收入同比下降约35%，四季度降幅收窄至17%。

这些数字并不完全可比，但它们指向同一个事实：市场正在为泡泡玛特三季度销售明显下滑做准备。

高盛指出，2025年同期，LABUBU“心底密码”和“前方高能”系列处于供应高峰，抬高了今年的同比比较基数。随着去年爆款带来的高增长逐渐退出比较区间，泡泡玛特的销售增速自然面临压力。

但高基数并不能解释全部变化。美国市场三季度信用卡销售追踪同比下降58%，较二季度的53%进一步扩大；国内天猫、抖音9月销售同比下降44%，也明显弱于三季度整体30%的降幅。

因此，市场的担忧不再局限于去年基数过高。LABUBU此前带来的增长能否延续，新IP能否贡献足够大的销售规模，正在成为影响泡泡玛特增长预期的关键。

如果新品暂时无法填补核心IP热度回落留下的缺口，即使高基数逐渐消退，销售恢复也可能需要更长时间。

王宁在8月20日的中期业绩会上已为增长放缓作出预警。他将2026年下半年的压力描述为大于上半年，并表示公司“大概率是完不成年初既定的20%增长目标”。

但他同时强调，虽然短期发展存在困难，公司长期仍有信心，不会为了迎合市场预期作出不利于长期发展的决策。

海外布局也进入从追求扩张转向夯实经营能力的阶段。2026年上半年，泡泡玛特海外收入同比下降11.1%，其中亚太、美洲分别下降9.7%和16.5%，欧洲及其他地区增长5.9%。

同期，公司在美洲净增22家门店、亚太净增5家、欧洲及其他地区净增9家。管理层表示，海外线上渠道受到流量回归常态的影响，未来将更重视团队建设、物流体系、跨区域协作和门店经营质量。

机构对这轮调整的持续时间仍有明显分歧。德意志银行10月14日维持卖出评级，目标价115港元；高盛给出的目标价为139.5港元，评级中性。花旗则维持买入评级，目标价198港元，并认为销售复苏可能要到2027年才会更加明显。

分歧的核心，是泡泡玛特的销售下滑究竟是高基数下的阶段性调整，还是增长模式需要重新验证。短期内，这一问题恐怕仍难有定论。