要点

• 2026年与AI相关的借款规模已达4660亿美元
• 银行、债券持有人和私募贷款机构共同承担融资风险
• 若AI收入增长放缓，可能暴露隐藏的金融脆弱性

在美国某地，一座新的数据中心正在建设中，里面将部署数以千计价格高昂的AI芯片。它未来的客户可能包括全球最大的科技公司，但这些客户未必就是为其建设买单的一方。

相反，银行、债券持有人和私人投资基金往往会先行提供大部分资金，期待未来多年通过购买算力的公司支付款项来回收投资。

这种金融结构已经大幅扩张。根据摩根士丹利的数据，并由《金融时报》报道，2026年前九个月，企业筹集的AI相关债务约为4660亿美元，而去年同期为1010亿美元。

这一数字引出了一个令人不安的问题：如果在这些基础设施实现盈利之前，AI热潮就开始降温，那么究竟由谁来承担损失？

4660亿美元AI债务热潮背后隐藏着怎样的结构

建设一座AI数据中心，需要先投入土地、电力基础设施、冷却系统以及高性能处理器，而此时第一位客户可能还没有收到任何账单。

微软、亚马逊和Alphabet等大型公司可以用经营现金流为大规模投资提供资金。规模较小的运营商则往往依赖以设备、客户合同或设施本身作担保的贷款。

Coinpaper此前在对AI基础设施融资的调查中解释过，开发AI模型的公司、拥有服务器的公司，以及为这些服务器提供融资的机构，可能并不是同一方。

Anthropic的芯片基础设施就是一个例子。根据瑞银研究，一笔规模约350亿美元的私募信贷交易通过一个独立载体为专用设备提供融资，而客户付款则用于支持这笔债务。

这类安排可以把融资分散到多家机构，而不是集中体现在某一家科技公司的资产负债表上。

这也是为什么最终借款人的身份很重要。Coinpaper此前对OpenAI和Anthropic数据中心的研究发现，在同一个项目中，开发商、云服务提供商和融资方可能处于不同位置。

如果AI收入不及预期，会发生什么

设想一个假设中的数据中心，以设备和长期客户合同为抵押借入10亿美元。

如果需求如预期发展，客户付款将有助于覆盖运营支出和利息，贷款方也能获得合同约定的回报。

但如果客户削减支出、项目出现延误，或融资成本变得更高，公司就可能难以履行其义务。

损失通常会先通过股权价值下跌传导至股东。如果借款人违约，无担保债权人可能面临损失，而有担保贷款方则可以尝试通过接管已质押设备和其他资产来回收资金。

Coinpaper在对GPU担保贷款的研究中解释称，实际结果取决于合同担保条款、抵押品价值以及债权人的受偿顺位。

CoreWeave说明了这些区别为何重要。即便该公司报告称拥有庞大的已签约收入积压，其债券收益率在10月份仍超过16%。

预期未来销售与融资压力之间的落差，使CoreWeave的借款成本成为AI信贷风险中一个受到密切关注的信号。

普通投资者最终会埋单吗

有这种可能，尽管并非每一个AI融资问题都会演变成更广泛的金融危机。

公司债基金、养老金和保险机构，可能直接持有AI相关债务，或通过投资工具间接持有。若企业增发股票、削减支出，或其投资未能获得足够回报，股东同样会面临损失。

围绕甲骨文数据中心融资的近期问题表明，即便借款人尚未违约，贷款价格也可能先行下跌。

不过，AI借款活动近期突然放缓，也说明贷款方在决定哪些项目值得提供融资时，正变得更加挑剔。